O primeiro semestre de 2026 ficou marcado por duas forças dominantes que, de formas diferentes, condicionaram a economia global e os mercados financeiros. Por um lado, a tensão geopolítica voltou a assumir um papel central, com a persistência da guerra entre a Rússia e a Ucrânia, a instabilidade no Médio Oriente e a deterioração das relações comerciais a reforçarem a procura por segurança energética, autonomia estratégica e cadeias de abastecimento mais resilientes. Por outro lado, a revolução tecnológica associada à Inteligência Artificial continuou a ganhar escala, visível nos fortes investimentos dos hyperscalers, na procura por semicondutores, infraestrutura digital, centros de dados e capacidade energética. Tudo somado, o semestre foi menos linear do que os índices sugerem. O crescimento global ainda positivo, mas também não linear, inflação menos benigna do que se espera, bancos centrais mais cautelosos, mercados de ações suportados por resultados empresariais resilientes e por uma narrativa tecnológica que continua a transformar/restruturar setores, geografias e modelos de negócio.
Enquadramento Geográfico
EUA
Nos Estados Unidos, a economia manteve uma resiliência assinalável, suportada por um mercado de trabalho ainda robusto, consumo privado relativamente firme e um ciclo de investimento empresarial muito influenciado pela Inteligência Artificial. A política económica da Administração Trump acrescentou, contudo, uma camada adicional de incerteza, quer pela componente comercial e tarifária, quer pelo debate em torno da expansão orçamental e do respetivo impacto na dívida pública. A Reserva Federal manteve uma postura prudente, num contexto em que a inflação continuou acima do desejado e em que a subida dos preços da energia voltou a limitar o espaço para uma política monetária mais acomodatícia. Esta combinação levou a uma maior inclinação da curva de taxas de juro, com as yields de longo prazo a refletirem não apenas expetativas de crescimento, mas também um prémio acrescido associado ao risco orçamental. Apesar deste enquadramento, o mercado acionista americano continuou suportado pela qualidade dos resultados empresariais e pela liderança das empresas associadas à infraestrutura de IA, ainda que a concentração do desempenho tenha aumentado a exigência na seleção de títulos.
Zona Euro
Na Zona Euro, o primeiro semestre apresentou um crescimento moderado, mas mais estável do que em anos anteriores. A normalização da inflação permitiu ao Banco Central Europeu continuar o processo de ajustamento da política monetária, ainda que de forma gradual, procurando equilibrar o alívio das condições financeiras com a necessidade de preservar a credibilidade alcançada no combate à inflação. O mercado de trabalho manteve-se resiliente e constituiu um importante suporte ao rendimento das famílias, embora a confiança dos consumidores e das empresas tenha permanecido condicionada pela incerteza externa.
O ponto mais relevante para a Europa continua a ser a necessidade de transformar esta estabilidade conjuntural numa agenda de investimento e competitividade. A Alemanha iniciou um ciclo de maior investimento público, com impacto potencial nas infraestruturas, defesa, energia e digitalização. Em paralelo, a agenda europeia de autonomia estratégica ganhou importância, sobretudo em setores como defesa, produção energética, semicondutores, automação industrial e infraestruturas críticas. Este contexto favoreceu empresas industriais, bancos e setores associados à reindustrialização europeia, criando uma narrativa mais construtiva para a região.
Ainda assim, os desafios permanecem relevantes. A instabilidade política em França continuou a dificultar reformas estruturais, as exportações europeias mantiveram-se expostas à política comercial americana e a proximidade geográfica ao conflito na Ucrânia. A Europa entrou, por isso, numa fase em que a política orçamental, a capacidade de execução e a coordenação entre Estados-membros serão tão importantes como a política monetária para sustentar o crescimento nos próximos anos.
Japão
O Japão manteve uma dinâmica económica positiva. O crescimento salarial continuou a ganhar relevância, contribuindo para uma maior sustentação da procura interna e para a normalização gradual da inflação. Neste contexto, o Banco do Japão prosseguiu a sua lenta transição para uma política monetária menos expansionista, num processo que tem de ser conduzido com particular prudência devido ao elevado endividamento público e à sensibilidade da economia às condições financeiras. Do lado empresarial, o país continuou a beneficiar da procura externa por maquinaria, automação, equipamento industrial e tecnologia, segmentos onde mantém vantagens competitivas relevantes. A demografia continua a ser o principal travão estrutural, mas também reforça a necessidade de investimento em produtividade, robotização e digitalização, áreas onde o Japão permanece particularmente bem posicionado.
Mercados emergentes
Na China, o semestre voltou a evidenciar a transição difícil de um modelo assente em investimento imobiliário e exportações para uma economia mais orientada ao consumo interno, inovação e desenvolvimento tecnológico. O setor imobiliário continuou a pesar sobre a confiança das famílias e sobre o investimento privado, enquanto o enquadramento comercial global se manteve menos favorável. Ainda assim, a China preserva vantagens relevantes em várias cadeias industriais estratégicas, incluindo veículos elétricos, baterias, terras raras, eletrónica e semicondutores. A rivalidade tecnológica com os Estados Unidos reforçou a prioridade dada à autonomia tecnológica e à criação de um ecossistema doméstico de IA, embora o crescimento permaneça estruturalmente mais moderado do que no passado.
A Índia continuou a destacar-se como uma das economias de maior crescimento mundial, suportada pela procura doméstica, investimento público em infraestruturas, urbanização e crescente integração nas cadeias globais de produção. A narrativa de longo prazo permanece muito favorável, mas o semestre também mostrou alguns pontos de vulnerabilidade. Sendo uma economia importadora de energia, a subida do preço do petróleo pressionou custos, inflação importada e equilíbrios externos, sobretudo num contexto de maior tensão no Médio Oriente. Em paralelo, a revolução da Inteligência Artificial representa uma oportunidade e um risco para o modelo indiano. O país consolidou-se como grande centro global de serviços tecnológicos, outsourcing, help desks e desenvolvimento de software, mas algumas destas atividades, sobretudo as mais rotineiras, serão naturalmente automatizadas. A próxima fase de crescimento dependerá, por isso, da capacidade de adaptar à reestruturação desta cadeia de valor para modelos de engenharia mais avançada, cloud, semicondutores e integração da IA como fator de produtividade, em vez de apenas como ameaça ao emprego tecnológico tradicional.
Na Coreia do Sul e em Taiwan, o primeiro semestre reforçou a importância estratégica destas economias na cadeia global de semicondutores. Taiwan, através da liderança em produção avançada, e a Coreia do Sul, através da sua força em memória, DRAM e HBM, beneficiaram diretamente da expansão do investimento em infraestrutura de IA e data centers. A procura por capacidade computacional tornou estas economias verdadeiros pilares da revolução tecnológica global, com impacto positivo nas exportações e na perceção de qualidade dos respetivos mercados acionistas. A contrapartida é uma elevada dependência do ciclo tecnológico e, no caso de Taiwan, um prémio geopolítico estrutural associado à tensão com a China.
Na América Latina, o Brasil manteve-se como a principal referência regional, beneficiando parcialmente da exposição a matérias-primas, mas condicionado por uma política monetária ainda restritiva e por um crescimento mais moderado. Noutros países, o ciclo político continuou a influenciar de forma relevante a confiança dos investidores, com maior polarização, reformas estruturais mais lentas e maior sensibilidade à orientação das políticas fiscais. Ainda assim, a América Latina mantém atratividade em alguns países e segmentos, sobretudo com exposição a commodities, a países com maior disciplina fiscal/económica e capacidade de captar investimento associado à reorganização das cadeias industriais globais.
Classes de Ativos
Ações: A inteligência artificial a liderar, mas com maior rotação setorial
Os mercados acionistas terminaram o primeiro semestre com desempenhos positivos em várias geografias, embora com uma composição muito distinta entre regiões e setores. A liderança continuou concentrada nas empresas diretamente expostas à Inteligência Artificial, semicondutores, cloud, cibersegurança, infraestrutura digital e centros de dados. A magnitude dos investimentos anunciados pelos hyperscalers reforçou a visibilidade de receitas em várias empresas da cadeia tecnológica, mas também elevou a exigência sobre margens, retornos sobre capital e capacidade de monetização futura. A nossa leitura mantém-se construtiva sobre o tema, mas seletiva. A IA continua a ser uma força estrutural, embora seja necessário identificar os elos da cadeia de valor com vantagens competitivas claras, balanços sólidos e capacidade de rentabilizar o investimento.
Na Europa, o semestre confirmou uma maior diversificação das oportunidades. Os bancos continuaram suportados por níveis de rentabilidade elevados, balanços robustos e qualidade de crédito ainda controlada. As empresas ligadas a infraestruturas, energia, automação e reindustrialização beneficiaram da mudança de prioridades políticas no continente. Esta combinação justifica uma visão construtiva para ações europeias, não por uma dinâmica de forte crescimento, mas pelas valorizações com múltiplos mais atrativos e maior apoio de políticas públicas.
Nos mercados emergentes, a exposição deve continuar a ser seletiva. A Índia mantém um perfil estrutural favorável, mas com riscos associados à energia e à disrupção da IA no setor de serviços tecnológicos. A China permanece numa fase de transição complexa, com oportunidades em segmentos estratégicos, mas com desafios relevantes no consumo e imobiliário. Coreia do Sul e Taiwan assumem um papel central na cadeia global de semicondutores e foram dos principais beneficiários da revolução tecnológica em curso. Em termos globais, mantemos preferência por empresas de qualidade, com capacidade de fixação de preços, balanços sólidos e exposição a tendências estruturais de crescimento, evitando segmentos onde as valorizações já antecipam cenários demasiado perfeitos.
Obrigações: O porto de abrigo
O mercado obrigacionista continuou a recuperar importância nas carteiras, num contexto em que as yields permanecem em níveis historicamente interessantes quando comparadas com a última década. A primeira metade do ano foi, contudo, marcada por alguma volatilidade, refletindo a incerteza em torno da inflação, a subida temporária dos preços da energia e o debate sobre a sustentabilidade orçamental, em particular nos Estados Unidos. A parte curta das curvas beneficiou da expetativa de normalização monetária, enquanto os prazos mais longos exigiram prémios de risco mais elevados, sobretudo onde a trajetória da dívida pública se tornou mais relevante para os investidores.
Neste enquadramento, mantemos a referência para obrigações Investment Grade europeias e americanas. As obrigações corporativas continuam bem suportadas por fundamentais empresariais sólidos, embora os spreads se mantenham relativamente comprimidos. Dentro das empresas financeiras, continuamos a identificar valor em emissões subordinadas de bancos de elevada qualidade, com maturidades e calls controladas, beneficiando de rácios de capital robustos e de uma atividade económica ainda suficiente para proteger a qualidade dos ativos. A seletividade continua a ser essencial, porque a almofada oferecida pelos prémios de risco é hoje inferior à observada nos períodos de maior stress.
Nas obrigações de governos, as yields a 10 anos mantiveram-se elevadas face ao período pré-pandemia, com destaque para os Estados Unidos, onde o prémio associado à política orçamental permaneceu mais visível. Na Zona Euro, as yields estabilizaram em níveis que continuam a oferecer rendimento real potencialmente mais atrativo, embora com diferenciação entre países. A duração é usada de forma equilibrada, o suficiente para capturar rendimento, proteção em cenários de abrandamento económico, e com o carry que permite acomodar eventuais subidas das taxas de juro, tendo em consideração o risco de inflação mais persistente.
Matérias-primas: Energia a todo o gás
As matérias-primas refletiram de forma direta os dois grandes temas do semestre. O petróleo valorizou, suportado pela instabilidade geopolítica, pela disrupção de rotas de abastecimento e pela maior sensibilidade do mercado energético a qualquer escalada no Médio Oriente. Esta evolução teve impacto diferenciado entre regiões. Por um lado, penalizou economias importadoras de energia, como a Índia e parte da Europa, mas por outro, beneficiou produtores e algumas economias menos expostas ao conflito, nomeadamente da América Latina. O gás natural também permaneceu sensível à segurança de abastecimento e à procura energética, num momento em que a expansão dos centros de dados torna a eletricidade e a infraestrutura energética, como componentes centrais da revolução tecnológica. Nos metais, o cobre continuou a beneficiar da narrativa de eletrificação, redes elétricas, data centers e investimento industrial, enquanto o ouro manteve o seu papel de ativo de refúgio num contexto de tensão geopolítica e dúvidas sobre a sustentabilidade orçamental de algumas economias desenvolvidas.
Divisas: O dólar entre a contestação e a liderança
O semestre ficou marcado por duas narrativas distintas para o dólar. Numa primeira fase, os investidores posicionaram-se para um aumento dos défices públicos americanos, no agravamento da dívida federal e nas discussões em torno da desdolarização da economia global, fatores que contribuíram para alguma pressão sobre a moeda norte-americana.
Contudo, o agravamento das tensões geopolíticas no Médio Oriente e o aumento da aversão ao risco na segunda metade do semestre voltaram a demonstrar a resiliência do dólar enquanto principal ativo de refúgio mundial. Apesar das dúvidas sobre a trajetória orçamental dos Estados Unidos, a dimensão dos mercados financeiros americanos, a liquidez dos Treasuries e a ausência de alternativas credíveis continuaram a sustentar a procura pela moeda norte-americana em períodos de instabilidade.
Embora o papel dominante do dólar seja cada vez discutido, continua a ser o refúgio sempre que a incerteza aumenta. Para já, nenhuma outra moeda dispõe da mesma combinação de escala, liquidez e confiança.